食饮行业周报：紧跟端午回款动销 重视大众品疫后修复

　　报告导读

　　食饮本周观点：紧跟端午白酒回款动销，重视大众品疫后修复白酒板块：截止本周主要酒企回款进度均基本符合预期，将继续关注主要市场动销情况。我们认为应需布局两条主线：1)阶段性具备弹性(业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹性&前期股价超跌)；2)中长期具备确定性(优选具备强经营实力及抗风险能力)&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&22Q2业绩增速较22Q1 仍表现优异等酒企)两条主线。相关标的：贵州茅台、五粮液、洋河股份、古井贡酒、舍得酒业、迎驾贡酒等。

　　大众品板块：我们认为当前投资主线为：1)先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的，重点推荐：洽洽食品、涪陵榨菜、伊利股份；2)后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or 后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：① 餐饮供应链修复主线：青岛啤酒、重庆啤酒、安井食品、立高食品、千味央厨、绝味食品、巴比食品；② 复工复产下修复标的：甘源食品、盐津铺子、三全食品、安琪酵母、妙可蓝多。

　　5 月23 日~5 月27 日，5 个交易日沪深300 指数下跌1.87%，食品饮料板块下跌2.55%，白酒板块下跌幅度大于沪深300，跌幅为2.97%。具体来看，本周饮料板块金徽酒(+6.88%)、老白干酒(+2.11%)涨幅相对偏大，迎驾贡酒(-6.68%)、会稽山(-6.50%)跌幅相对偏大；本周食品板块青海春天(+13.10%)、安记食品(+8.80%)涨幅相对居前，华统股份(-8.37%)、嘉必优(-8.20%)涨幅相对居后。

　　本周观点

　　【白酒板块】：端午节即将来临，酒企回款接近尾声板块回顾：小酒弹性凸显，端午总体反馈平稳

　　5 月23 日~5 月27 日，5 个交易日沪深300 指数下跌1.87%，食品饮料板块下跌2.55%，白酒板块下跌幅度高于沪深300，跌幅为2.97%。具体白酒板块来看，金徽酒(+6.88%)、老白干(+2.11%)、顺鑫农业(+1.72%)、酒鬼酒(-0.94%)、口子窖(-1.76%)表现居前，小酒弹性凸显。我们认为近期端午节回款/动销以及各酒企基地市场消费场景恢复为板块走势变化底层逻辑之一：1)端午节回款进度来看：据本周密集渠道调研反馈，当前安徽省、江苏省当前受疫情影响已边际减弱，渠道回款积极性向好，优质酒企回款速度快于往年，而全国性次高端酒则呈现一定分化，高端酒节奏稳健；动销虽然整体有影响，但全年可控；2)酒企基地市场场景恢复度来看：5 月以来安徽省、甘肃省等区域已无新增，江苏省及四川省疫情零星可控，金徽酒本周股价表现优异，即主因：基地市场5 月开始动销较好+一季度预收占收入比超60%，预收蓄水池表现优异+全年目标增速下Q2 利润弹性高，且Q4 低基数下有望业绩高。

　　我们认为板块下一催化剂为：疫后动销恢复程度/端午节打款目标及进度/酒企提价或激励落地等事件催化，因此我们将继续重点观测各区域动销及批价情况/酒企端午回款进度/酒企股权激励进展等方面。

　　坚持推荐关注两条投资主线：

　　1)阶段性强弹性(业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹性&前期股价超跌)；2)中长期强确定性&兼具弹性(优选具备强经营实力及抗风险能力&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&22Q2 业绩增速较22Q1 仍表现优异等酒企。

　　公司近况更新：八代五粮液稳中有进，舍得酒业16 条经营计划披露五粮液股东大会：重塑“中国酒王”形象、打造世界一流酒企。业绩目标方面：

　　二季度及下半年目标：确保圆满完成全年目标任务，继续保持两位数的稳健增长；近期数据方面：即便消费景气度下行，第八代五粮液依旧保持稳中有进、略有增长的发展态势，1-4 月全国市场已实现50%左右的动销目标，甚至有部分市场动销同比增长15%以上。今年，五粮液将采用数字化手段精准控量，发挥15 个全国物流分仓优势，实现精准投放和精准响应物流配送，抢抓消费者培育，持续发力新零售、高端团购消费以及赋能营销团队等措施，保证量价稳健增长。

　　舍得酒业股东大会：16 条经营计划披露，超70 亿增产扩能显扩张信心。舍得酒业于本周股东大会正式亮出16 条经营计划，涵盖品牌建设、渠道布局、产品研发及品质提升等诸多方面，概括为：打造老酒品类第一品牌；多渠道发力，加快全国布局；聚焦战略单品，加强产研管理，提升产品力。另外，舍得酒业预计总投资70.54 亿元建设增产扩能项目，该项目建成后，预计将新增年产原酒约6 万吨，新增原酒储能约34.25 万吨，年新增制曲产能约5 万吨，为老酒战略加速全国布局提供产能支撑。

　　山西汾酒公开业绩交流：力争2022 年收入同比增长25%。公司提出“三分天下有其一”是汾酒复兴的阶段性目标，公司已实现：1)市场结构：汾酒亿元市场增加至22 家；竹叶青酒长江以南市场销售增幅超60%；杏花村酒市场基础不断夯实，海外市场持续拓展。2)市场布局：汾酒落实“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，中高端布局成效显著；竹叶青酒构建起青享、荣耀、传统三大系列产品结构，品牌知名度持续提升；杏花村酒聚焦单品打造。3)终端建设：汾酒持续壮大优质经销商队伍，省外经销商数量同比+31%，可控终端数量提升至100 万+家；竹叶青酒传统盘规模扩大，创新盘覆盖全国300+城市中高档社区；杏花村酒线上线下协同发力。

　　口子窖公开业绩交流：2022 年计划增长目标不低于15%。公司提出22Q1 中200元以上价位产品增速较快，2022 年计划增长目标不低于15%，分市场来看：1)省内：以安徽市场为主阵地，以长三角、大湾区为重点进行布局，大范围多元多元发展各类经销商，培育经销商，在安徽全渠道全系列产品强化运营。2)省外：

　　在省外大力招商运营商，有重点推进团购和酒行核心渠道，进一步放大中高端产品的销售体量，来确保中长目标的顺利完成。

　　洋河股份公开业绩交流：结构升级趋势延续，SKU 持续精简。2021 年度梦之蓝占公司营收比重为30%以上(M6+占比15%+)；2022 年公司将重点围绕高地市场打造、产品结构调优和梦之蓝样板市场三个方面进行展开。另外，目前海之蓝新版已全面启动市场导入工作，新版海之蓝品质做了全面提升。渠道方面，公司改革工作正在积极推进，一方面全面梳理规范和淘汰不合格经销商，另一方面在核心会员终端建设和运作方面积极推进新模式。目前渠道库存合理可控。去年以来，公司积极推进产品线梳理工作，对于低毛利、销量小，以及部分买断专营产品进行大力度梳理，清理的SKU 数量达40%以上。今年还将继续做好产品梳理工作，不断推进产品瘦身，进一步培育主导产品。

　　行业近况更新：贵州省酒、饮料和精制茶制造业1-4 月同比提升据数据显示，1-4 月贵州省规模以上工业增加值比上年同期增长13.9%，其中，酒、饮料和精制茶制造业3 月增速为42.4%，1-3 月累计增速为54.6%；4 月增速为11.3%，1-4 月累计增速为42.3%，增速较行业平均值高，同期食品烟酒消费价格下降3.3%。

　　数据更新：飞天茅台批价表现平稳，库存保持低位

　　贵州茅台：本周飞天茅台/1935 批价稳定在2730 元、1390 元，随着电商平台的上线，飞天茅台批价或将得到阶段性有效管控；五粮液：本周批价稳定在980 元；泸州老窖：批价约920 元，22 年国窖增速目标为30%，批价整体表现稳健。

　　投资建议：建议关注22Q1/Q2 均可保持优异增长&前期超跌反弹机会截止本周主要酒企回款进度均基本符合预期，将继续关注主要市场动销情况。我们认为应需布局两条主线：1)阶段性具备弹性(业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹性&前期股价超跌)；2)中长期具备确定性(优选具备强经营实力及抗风险能力)&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&22Q2 业绩增速较22Q1 仍表现优异等酒企)两条主线。相关标的：贵州茅台、五粮液、洋河股份、古井贡酒、舍得酒业、迎驾贡酒等。

　　二、【食品板块】：三大主线全面布局疫后反弹标的板块回顾：板块本周略有上涨，关注后续疫后反弹机会板块涨跌幅方面：食品加工板块下跌2.15%，其中调味品板块下跌2.33%，乳品板块下跌0.20%，肉制品板块下跌1.19。

　　个股涨跌幅方面：青海春天(+13.10%)、安记食品(+8.80%)、惠发食品(+7.90%)涨幅居于板块前三。

　　本周观点：先选确定性，全面布局疫后反弹标的此前，我们一直强调阶段性需重点布局业绩确定性较强的【优质必选龙头】&【盈利能力持续提升的可选优质标的】；与此同时我们也强调密切跟踪【疫情、需求、成本】三大因素出现的边际变化。当前伴随22 年4-5 月疫情和需求等因素的边际改善，我们选取两大投资主线对大众品进行布局。

　　从近期的社零数据来看，4 月食品饮料类增速放缓。餐饮收入在4 月同比-22.7%(-69.1pct)，环比3 月增速下降6.3pct；主要系4 月国内疫情影响仍在，对餐饮消费场景造成较大不利。从商品数据来看，粮油、食品类零售额同比10%增长(+3.5pct)，但环比下降2.5pct；饮料类零售额同比增长6%(-16.3pct)，环比下降6.6pct；4 月受到疫情影响相较3 月更重。

　　从我们观测的三大指标来看：

　　【疫情】新增确诊人数回落，疫情边际改善，预期向好。5 月新增人数开始回落，当日新增确诊人数自峰值超2 万人下降至5 月1000 人以内，此前疫情较为严重的上海地区逐步恢复跨区交通和公共交通等。

　　【成本】部分原材料成本有所回落，但仍有原料成本处于高位，拐点尚未出现，全年成本压力仍存。

　　【需求】伴随疫情缓解，生活超市、餐饮等部分门店已经陆续恢复营业，有助于需求的快速恢复。截至5 月22 日，上海恢复营业的品牌网点数量为2447 个，其中便利店1657 个，新增66 个，餐饮店464 个，商超卖场243 个，家电卖场83个。

　　由此我们认为当前投资主线为：

　　1)先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的，重点推荐：洽洽食品、涪陵榨菜、伊利股份；

　　2)后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or 后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：

　　① 餐饮供应链修复主线：青岛啤酒、重庆啤酒、安井食品、立高食品、千味央厨、绝味食品、巴比食品；

　　② 复工复产下修复标的：甘源食品、盐津铺子、三全食品、安琪酵母、妙可蓝多。

　　本周更新：大众品中期策略、青岛啤酒、妙可蓝多、南侨食品首次覆盖1、大众品中期策略：先选确定性，全面布局疫后修复机会

　　此前，我们一直强调阶段性需重点布局业绩确定性较强的【优质必选龙头】&【盈利能力持续提升的可选优质标的】；与此同时我们也强调密切跟踪【疫情、需求、成本】三大因素出现的边际变化。当前伴随22 年4-5 月疫情和需求等因素的边际改善，我们选取两大投资主线对大众品进行布局。

　　【疫情】新增确诊人数回落，疫情边际改善，预期向好。5 月新增人数开始回落，当日新增确诊人数自峰值超2 万人下降至5 月1000 人以内，此前疫情较为严重的上海地区逐步恢复跨区交通和公共交通等。

　　【成本】部分原材料成本有所回落，但仍有原料成本处于高位，拐点尚未出现，全年成本压力仍存。

　　【需求】伴随疫情缓解，生活超市、餐饮等部分门店已经陆续恢复营业，有助于需求的快速恢复。截至5 月22 日，上海恢复营业的品牌网点数量为2447个，其中便利店1657 个，新增66 个，餐饮店464 个，商超卖场243 个，家电卖场83 个。

　　分板块来看：1)啤酒板块：5 月销量环比改善，疫后需求快速复苏，成本扰动不改盈利提升趋势；2)饮料板块：迎来销售旺季，需求持续恢复；3)调味品：预计Q3 需求有所改善，需关注后续需求和成本的边际变化；4)乳制品：

　　需求依然旺盛，需关注物流恢复和线下费用率优化情况；5)休闲零食：被动受益于居家消费场景，需求持续提升，二三季度机会仍存；6)卤制品：疫情&成本边际向好，下半年借力赛事&消费回暖改善基本面；7)速冻：餐饮场景有望逐步恢复，关注B+C 端需求趋势和成本拐点；8)烘焙：受制于疫情和成本压力，中期来看新一轮开店潮有望促需求的提升，关注后续需求和成本拐点。

　　由此我们当前的投资主线如下：

　　1)先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的，重点推荐：洽洽食品、涪陵榨菜、伊利股份；

　　2)后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or 后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：

　　① 餐饮供应链修复主线：青岛啤酒、重庆啤酒、安井食品、立高食品、千味央厨、绝味食品、巴比食品；

　　② 复工复产下修复标的：甘源食品、盐津铺子、三全食品、安琪酵母、妙可蓝多。

　　2、6 月金股青岛啤酒：青啤5 月销量或有望增长，紧握低估值下弹性机会一句话推荐逻辑

　　高端化持续推进的啤酒龙头，疫后修复速度+吨价提升速度+盈利能力提升持续性超预期，带来疫后修复弹性和中长期业绩较快增长。

　　超预期因素

　　1)疫后修复速度超预期：受山东疫情影响，预计青啤销量3 月降幅超20%、4月高双位数下滑。但伴随山东餐饮渠道放开，截止目前5 月边际向好趋势明显，5 月销量或有望增长，环比改善幅度显著高于竞品，疫后修复进度超预期，主因物流解封后补库存+全国范围的消费场景明显复苏+21 年旺季低基数。

　　当前库存周转天数小于1 个月，较去年同期全渠道库存下降高个位数，6 月或有望出现回补性消费；若疫情无大面积反弹、无持续阴雨天气，全年销量有望持平或增长。

　　2)吨价提升速度超预期：22Q1 吨价提升6%，尽管夜店及高端餐饮渠道受疫情影响较大，但考虑疫情期间电商和社区团购以高端酒为主、疫后高端酒有望快速回补增长，并叠加21 年下半年以来持续提价，提价主要于今年在报表端体现，预计全年吨价仍能保持高个位数增长。

　　3)盈利能力提升超预期：结构提升+多措并举化解成本上行+费用管控=毛利率稳中有升。①结构提升：白啤高增，纯生、经典两大单品维持较快增长，且公司有望继续培育出10 万吨级以上细分品类高端单品，推动结构持续提升；②多措并举化解成本上行：公司已对今年大麦锁价+区域市场灵活调价+供应链优化，全年成本可控，预计全年成本增速走势前高后低；③费用管控：尽管今年广告费用呈刚性，但促销费用或因疫情影响有所下降。

　　盈利预测：预计2022-2024 年收入增速分别为7.7%、7.2%、6.3%；归母净利润增速分别为8.5%、18.7%、18.2%；EPS 分别为2.5/3.0/3.5 元/股；PE 分别为34/29/24 倍。

　　3、妙可蓝多更新：蒙牛持股比例被动增至30%以上，该情形符合免于发出要约收购申请的情形

　　事件：因妙可蓝多回购注销其2020 年股票期权与限制性股票激励计划中部分激励对象已获授但尚未接触限售的3 万股限制性股票，导致蒙牛持有妙可的股份被动增至30%以上，目前为30.001726%。该情形符合免于发出要约收购申请的情形。

　　【品牌建设】公司近期独家冠名《开播！情景喜剧》，继续打造品牌影响力。

　　【新品计划】(1)即食营养系列；迭代升级，Q1 推出线上款常温奶酪棒：小酪牛奶酪棒，该产品富含55%干酪、20%纯牛乳、0 蔗糖添加。(2)家庭餐桌系列：开启营养早餐工程，推出高端奶酪片等多款产品契合早餐场景。(3)持续加大推广力度，以期将更多奶酪产品引向消费者餐桌，并由此打造公司第二增长曲线。Q1 推出金装升级奶酪片，干酪含量达到60%、采用96%草饲奶源、高钙高蛋白。

　　【盈利预测及估值】伴随蒙牛持股比例的进一步提升，我们认为强强联手下公司有望充分受益奶酪市场的高增、夯实龙头地位。同时疫情下压力最大时刻已经过去，边际改善突出。预计公司2022-2024 年公司收入分别为66.4、83.4、90.3 亿元；归母净利润分别为4.75、6.7、8.1 亿元。

　　风险提示：常低温奶酪棒动销不及预期；竞争加剧；其他奶酪产品渗透率提升不及预期。

　　4、南侨食品首次覆盖：烘焙油脂龙头，冷冻烘焙空间广阔南侨食品：烘焙油脂龙头企业，奶油和冷冻面团业务占比稳步提升公司是中国烘焙行业专业的原料供应商，2021 年实现收入28.73 亿元，归母净利润3.68 亿元，同比增长13.27%。公司核心烘焙油脂业务20 年收入16.91 亿元，占比58.84%，进口乳制品/淡奶油/冷冻面团和馅料收入占比分别为17.48%/16.61%/6.18%/0.89%；公司经销为主直销为辅，销售范围遍及全国及部分海外地区。

　　未来增长：烘焙油脂提供稳定基本盘，冷冻面团和奶油业务打开后续空间1)烘焙油脂：市场口碑优秀，持续深耕渠道后续预计实现稳健增长产品定位中高端，市场口碑优秀。烘焙油脂作为公司最主要收入来源，占比超过60%，整体保持稳健增长(19-21 年受到疫情和外部需求等影响，收入略有下滑)。公司烘焙油脂主打中高端产品线，单价波动不大，产品议价能力较强；与此同时公司深耕烘焙油脂多年，品牌和产品具备优势，具有良好的市场口碑，与大客户合作关系十分稳定。

　　持续深耕渠道，产能扩张保证后续业绩稳健增长。当前公司烘焙油脂客户主要为烘焙连锁门店，其传统烘焙门店客户占比在75%左右，并配套提供精细化服务，提升客户粘性。后续公司将继续深耕渠道，布局下沉市场；并与茶饮便利店等新渠道进行合作。募投项目规划的烘焙油脂产线预计后续将新增4.5 万吨/年的产能，保证后续的供给。

　　2)冷冻面团：主打发酵类冷冻面团进行差异化竞争，后续增长潜力较大。

　　差异化竞争提升市场份额：公司的冷冻面团主打技术难度高的发酵类产品，具备丰富的经验累积和多项专利技术支持。由于市场中占比较高的是技术门槛相对较低的不发酵类中式糕点，公司主打的发酵类产品具备差异化竞争优势，能够帮助公司。

　　高毛利冷冻面团业务产能释放拉动业绩持续增长：目前南侨冷冻面团供不应求，2021 年产能利用率高达139%，产能严重不足。2022 年上海和天津产区将分别有一条新产线投产，届时产能将实现翻倍，2023 年后预计新增产能1.1 万吨。2020 年冷冻面团毛利率为45.9%，高于公司其他业务，冷冻面团占比提升将推动公司盈利水平提高。

　　3)奶油业务：同样具备成长性，有望成为新的业绩驱动力行业机遇β：行业规模快速增长，替代效应显现。

　　根据测算，当前我国奶油市场规模为165 亿元，预计2025 年将实现372 亿元，5 年CAGR 为17.66%，实现快速增长。主要系：①传统烘焙渠道奶油需求跟随烘焙市场需求的增长而增长；②现制茶饮行业的快速崛起为奶油行业带来新的需求增量。

　　替代效应显现，传统植脂奶油逐渐被替代。由于传统植脂奶油含有反式脂肪酸。伴随健康意识的提升，消费者倾向于消费无反式脂肪酸奶油。同时在消费升级的背景下，口感更好的混合脂奶油或乳脂奶油将受到更多青睐。

　　公司优势α：现制茶饮“All in one”，打造无氢化高端奶油产品①面对快速崛起的现制茶饮市场针对性的推出了“All in one”理念的霜享JoyQ 奶油，可广泛适用于厚乳、奶盖、雪顶等多种用途中增加茶饮附加价值，得到茶饮门店的认可和追捧。

　　②公司奶油业务中不存在传统的植脂奶油产品，专注于打造高质量的混合脂奶油和进口乳脂奶油。截止2020 年12 月已经实现全部奶油不含反式脂肪酸，主打产品侨艺800 是国内唯一的冷藏型混合脂奶油，相比于冷冻型奶油口感更佳品质更优；进口乳制品和欧洲大牌合作多年，米吉乳脂奶油系列含乳量高达38%，品质优异，产品有望将占据更高的市场份额。

　　盈利预测及估值

　　我们预计公司2022-2024 营业收入分别为33.7/39.19/47.49 亿元，同比增长分别为17.30%、16.30%、21.16%；实现归母净利润分别为3.69/4.59/5.96 亿元，同比增长分别为0.09%、24.54%、29.88%。由此预计2022-2024 年公司EPS分别为0.86/1.07/1.39 元，对应PE 分别为24.33/19.54/15.04 倍。我们选取烘焙行业中与公司业务相似或相近的可比公司，截至 2022 年5 月20 日，根据Wind 一致预期，行业可比公司2022 年平均估值分别29.16 倍。我们给予南侨食品2022 年30-35 倍PE，对应现价仍有空间，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：食品安全风险，原材料价格波动风险，产能消化不及预期投资建议：全面布局疫后反弹标的

　　我们当前的投资主线如下：

　　1)先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的，重点推荐：洽洽食品、涪陵榨菜、伊利股份；

　　2)后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or 后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：

　　① 餐饮供应链修复主线：青岛啤酒、重庆啤酒、安井食品、立高食品、千味央厨、绝味食品、巴比食品；

　　② 复工复产下修复标的：甘源食品、盐津铺子、三全食品、安琪酵母、妙可蓝多。

　　风险提示：疫情影响超预期；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。

（文章来源：浙商证券）